4月3日，人民銀行官網(wǎng)發(fā)布一篇由央行金融研究所所長孫國峰等人撰寫的工作論文《存款利率零下限與負利率傳導機制》，論文指出，在一個利率可以有效穿破零利率區(qū)間的銀行體系中，中央銀行可以實施明顯低于零的負利率政策以應對通縮型衰退。由于全球的生產(chǎn)率增速和潛在經(jīng)濟增速在長期都會處于低位，這意味著，長遠來看，與長期經(jīng)濟增速相匹配的自然利率也將顯著低于歷史平均水平，貨幣當局可以將負利率政策納入正常的貨幣政策工具箱。
2008年金融危機后，日本和歐元區(qū)相繼使用了負利率政策，目的是抵抗通縮，而瑞士和丹麥則采用負利率政策來避免匯率升值。然而，許多學者認為負利率壓縮了銀行凈利差，造成銀行盈利能力惡化，主要有兩方面的原因：一是負利率政策通常是中央銀行對商業(yè)銀行存放在央行的準備金支付負利率(征收利息)，這增加了商業(yè)銀行的成本;二是負利率環(huán)境中貸款利率大幅下降，降低了銀行的收入。
針對上述觀點，論文認為，以上兩方面原因?qū)︺y行凈利差產(chǎn)生負面影響的隱含前提都是銀行出于擔心存款流失的顧慮，難以下調(diào)存款利率，特別是在接近零下限時?，F(xiàn)實情況中，在實行負利率政策的歐元區(qū)和日本，面向居民的零售存款利率也確實都難以進一步下調(diào)且維持在正區(qū)間。
論文進一步指出，根據(jù)模型研究顯示，正是因為上述存款利率難以突破零下限，阻礙了政策傳導渠道，抑制了貨幣政策。相反，如果銀行內(nèi)部的利率傳導能更為暢通，負利率的作用將更加顯著。
“當名義存款利率不能低于零下限，利率的波動在很大程度上都由銀行部門承擔，銀行的凈利差被壓縮，造成銀行的凈資本和信貸供給下降，加劇沖擊的作用，存款利率下調(diào)的粘性嚴重損害了負利率政策的有效性。”論文稱。
因此，與現(xiàn)有文獻不同，該論文認為銀行本質(zhì)上可以對零售存款實施負利率，并且負利率有助于避免信貸緊縮和通貨緊縮。
針對有觀點認為對零售存款實施負利率會導致存款流失，進而影響銀行信貸和資產(chǎn)擴張的問題。一方面，論文指出，實行存款負利率是否會出現(xiàn)存款大規(guī)模轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金，取決于存款負利率和持有現(xiàn)金成本的比較。根據(jù)橋水公司測算，目前歐元區(qū)和美國的現(xiàn)金存儲成本分別為0.4%和1.6%，再加上運輸成本、保險成本和交易成本，持有現(xiàn)金的總成本更高。而且，持有現(xiàn)金的保險成本和交易成本與持有現(xiàn)金的數(shù)量呈非線性關(guān)系，當持有現(xiàn)金的金額超出某一水平，保險成本和交易成本將急劇上升。與居民持有現(xiàn)金的成本相比，即使激進的存款負利率，比如-2%，也不會引起存款大規(guī)模轉(zhuǎn)移為現(xiàn)金。
另一方面，文章指出，雖然在現(xiàn)代資產(chǎn)負債表復式記賬的方法下，資產(chǎn)負債表是個恒等式，資產(chǎn)和負債方是同時變化的，但從理論邏輯上的順序看，在信用貨幣條件下，是“先有資產(chǎn)，后有負債;先有貸款，后有存款”，即銀行是通過發(fā)放貸款創(chuàng)造貨幣以擴大資產(chǎn)負債表，而非通過吸收存款來發(fā)放貸款。因此，銀行業(yè)整體而言，并不需要擔心存款流失。
此外，出于數(shù)字貨幣替代現(xiàn)金將從機制上解決居民提取現(xiàn)金對負利率政策制約等因素的考慮，文章還指出，央行數(shù)字貨幣有利于負利率政策的實施，因此央行應加快推動央行數(shù)字貨幣的發(fā)展。
歐元區(qū)3月制造業(yè)PMI創(chuàng)8個月以來新低
4月3日，歐元區(qū)各國陸續(xù)公布了制造業(yè)PMI終值數(shù)據(jù)。其中，歐元區(qū)3月制造業(yè)PMI指數(shù)為56.6，創(chuàng)下近8個月以來的新低。
其中，德國3月制造業(yè)PMI指數(shù)為58.2，預期為58.4。法國3月制造業(yè)PMI指數(shù)為53.7，創(chuàng)下近1年來的新低。此外，意大利3月制造業(yè)PMI指數(shù)也創(chuàng)下近8個月的新低。
歐元區(qū)整體PMI進一步放緩，也反映出制造業(yè)生產(chǎn)和新業(yè)務(wù)的增長均放緩。IHS Markit首席商業(yè)經(jīng)濟學家威廉姆森表示，市場不應過于擔心歐元區(qū)PMI指數(shù)的下跌，一些地區(qū)的經(jīng)濟放緩也歸因于諸如惡劣天氣等暫時性因素。
在長時間的刺激政策幫助下，歐元區(qū)經(jīng)濟增長仍保持強勁勢頭。歐盟統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，去年第四季度歐元區(qū)GDP增長符合預期，同比增長2.7%，維持近10年來最高增速。此外，歐盟28國GDP同比增長2.6%。
(吳家明)
