機構(gòu)：信達證券
(相關(guān)資料圖)
研究員：左前明/李春馳
事件：2023年 4 月28 日中國神華發(fā)布一季度報告。2023Q1 公司實現(xiàn)營業(yè)收入870.42 億元，同比增長3.7%；實現(xiàn)歸母凈利潤186.12 億元，同比下降1.9%；扣除非經(jīng)常損益后的凈利潤185.29 億元，同比下降0.6%。產(chǎn)生經(jīng)營活動現(xiàn)金流量292.03 億元，同比增長2.7%?；久抗墒找?.937 元/股，同比下降1.9%。
點評：
煤炭板塊：銷量上升價格略降，一季度毛利同比下降3.4%2023Q1 公司實現(xiàn)煤炭產(chǎn)量0.8 億噸，同比下降0.9%，煤炭銷量1.076億噸，同比提升1.8%，主要由于外購煤量同比提高9.7%。從銷售結(jié)構(gòu)來看，一季度年度長協(xié)、月度長協(xié)、現(xiàn)貨銷售占比為57.5%、28.9%、7.7%，公司積極落實穩(wěn)產(chǎn)保供政策，年度長協(xié)占比同比提高6 個pct，較去年全年提高4.5%。從銷售價格來看，公司一季度年度長協(xié)價格497元/噸，同比下降3.7%；月度長協(xié)價格891 元/噸，同比上升13.2%，煤炭平均售價621 元/噸，同比下降0.5%，呈現(xiàn)小幅微降。成本端看，公司一季度自產(chǎn)煤單噸成本為169.4 元/噸，同比增長12.9%，主要來自材料費等上漲（+11.4%）及安全生產(chǎn)費等項目增長（+21.7%）。煤炭板塊實現(xiàn)營業(yè)收入689.25 億元，由于外購煤采購成本上升等因素，毛利水平下降3.4%，毛利率下降1.8 個pct。
電力板塊：煤電電量及電價齊漲，電力板塊利潤水平漲幅超12%2023Q1 公司實現(xiàn)總發(fā)電量517.1 億千瓦時，同比增加10.6%，其中境內(nèi)燃煤發(fā)電量503 億千瓦時，同比增加11%，燃煤發(fā)電的平均利用小時數(shù)提高4.4%，燃煤電價也提升至416 元/兆瓦時，同比提高2.5%。
一季度平均售電成本376.2 元/兆瓦時，同比增加1.2%。截止一季度發(fā)電裝機容量為40315 兆瓦，一季度增量來自新增光伏發(fā)電裝機容量14兆瓦。燃煤電量及電價齊增帶動電力板塊營業(yè)收入達到228.73 億元，同比增長11.9%，實現(xiàn)毛利36.9 億元，同比提高12.7%，毛利率提高0.1 個pct。
運輸與煤化工板塊：成本上漲致各版塊毛利不同程度下降2023Q1 鐵路分部營業(yè)收入實現(xiàn)7.4%增長，但由于修理費、人工成本等費用增長拉動成本上漲33.8%，導致毛利同比下降20.5%；港口分部由于裝船量下降，營業(yè)收入同比下降1.7%，而原材料、人工成本等成本費用有所增長，使毛利水平同比下降12.6%；航運分部由于平均海運價格下降，營業(yè)收入下降21.1%，毛利水平下降72.9%；煤化工分部由于一季度聚烯烴產(chǎn)品平均銷售價格下降，營業(yè)收入同比下降7.8%，毛利水平下降65.1%。
公司作為煤炭龍頭央企，積極落實央企改革方案，集團優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入啟動。國資委提出的《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》要求央企上市公司聚焦主業(yè)，積極解決同業(yè)競爭問題。4 月28 日公司公告將與母公司簽署《避免同業(yè)競爭協(xié)議之補充協(xié)議（二）》，計劃將解決同業(yè)競爭問題期限由2023 年延長至2028 年，期間公司將擇機行使優(yōu)先交易及選擇權(quán)、優(yōu)先受讓權(quán)以收購剝離業(yè)務所涉資產(chǎn)?？梢灶A期未來五年，上市公司收購母公司資產(chǎn)面臨著外部政策與內(nèi)部承諾的雙重驅(qū)動。目前公司已經(jīng)啟動資產(chǎn)收購工作，目標資產(chǎn)為集團下屬產(chǎn)能約1600 萬噸/年，剩余可采儲量超過13 億噸的煤礦股權(quán)；資產(chǎn)總額低于母公司總資產(chǎn)的1%，2022 年營業(yè)收入低于集團總收入的2.5%。當前，我們統(tǒng)計的控股股東國家能源集團煤炭產(chǎn)能近7 億噸/年，上市公司以外還有超3 億噸/年的煤炭產(chǎn)能，接近公告產(chǎn)能及儲量條件的有國源電力下屬大南湖一號、二號礦井，產(chǎn)能分別為1000 萬噸/年及1300 萬噸/年；寧夏煤業(yè)下屬梅花井煤礦產(chǎn)能1200 萬噸/年；烏海能源下屬12 座礦井共計產(chǎn)能1835 萬噸/年；新疆能源下屬準東露天礦產(chǎn)能2600 萬噸/年；紅沙泉一號礦井2000 萬噸/年；杭錦能源下屬礦井塔然高勒礦井產(chǎn)能1000 萬噸/年；以及陜西神延公司下屬西灣露天礦產(chǎn)能1300 萬噸/年，均有注入上市公司的可能性。我們預計伴隨集團優(yōu)質(zhì)煤炭資產(chǎn)的注入，公司有望迎來煤炭產(chǎn)量的外延增長。此外集團資產(chǎn)注入是解決同業(yè)競爭問題、落實央企上市公司改革的有力舉措，我們預計伴隨著第一批資產(chǎn)注入啟動落地，后續(xù)集團優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或?qū)⒂行蛑鸩阶⑷肷鲜泄?，助力公司中長期穩(wěn)健增長。
盈利預測與投資評級：我們認為伴隨二季度“迎峰度夏”電煤保供量增加，以及煤炭下游需求恢復有望對煤炭價格形成支撐，國內(nèi)動力煤價格有望企穩(wěn)回升，公司盈利能力有望持續(xù)提高。公司高長協(xié)比例及一體化運營使得經(jīng)營業(yè)績具有較高確定性，疊加高現(xiàn)金、高分紅屬性，未來投資價值更加凸顯。我們預計公司2023-2025 年實現(xiàn)歸母凈利潤為728.17/748.84/764.82 億元，EPS 為3.66/3.77/3.85 元/股，維持“買入”評級。
風險因素：宏觀經(jīng)濟形勢存在不確定性；地緣政治因素影響全球經(jīng)濟；煤炭、電力相關(guān)行業(yè)政策的不確定性；煤礦出現(xiàn)安全生產(chǎn)事故等。
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